著名投资人霍华德·马克斯，曾向他的儿子宣称自己对市场的预测总是准确无误。而他的儿子如此回答道："我当然知道了，爸爸，那是因为你在过去50年里仅做了五次预测。"在其最新的投资备忘录中，他记载了这些精彩的预测。
其中有对疯狂上涨时期的审慎。如1999年秋以科技、媒体以及电信行业狂突猛进为代表的繁荣潮袭来时，他所掌控的橡树资本几乎没有任何科技板块持仓，并躲过了随后的骤降；也有"末日"中的绝不崩溃。当2008年全球金融危机伴随雷曼兄弟破产而来，橡树资本是罕见的仍积极投资的机构，光是2008年四季度的总投资额就达到60亿美元。
这些宏观预测之所以事后看来如此精准和惊人，一定程度上是因为在霍华德·马克斯勇敢地做出逆向判断后，市场的剧烈反转便迅速降临。但相较于以十年为单位出现的一次或两次极端情况，在更多的市场常态中，资产价格尽管出现了明显的低估或者高估，但情况又没有极端到能够立即出现反转。今年以来股债收益比①始终处于70%-80%左右分位水平，总体保持稳定的较高值。而这个指标的数值越高，表明股票的投资性价比相对较高。注：红色圆圈表示近五年来股债收益比相对高点。股债收益比计算方式为万得全A股息率/中国国债十年收益率。此外，申万分类下，市场上主要风格指数②估值也大多持续处于近十年来的50%以下分位水平，中盘指数更是仅处于历史估值的9.04%分位，相对低估。我们依据这些信息判断当下是一个有性价比的时点，理论上似乎没有太大问题，我们在任何地方都能看到类似的数据和判断，相对底部、磨底区间、低位震荡……机会似乎近在眼前，光明跃跃欲冲来的姿态似乎比我们更加急切。但事实是反转迟迟不来，年初科技弄潮儿ChatGPT引领的AI浪潮，随着行业轮动偃旗息鼓，中特估概念下亟待重估值的“永续”经营企业列表也不再大受追捧，直到现在，许多投资者才突然明晰了今年以来其实一直存在的感受，资产的相对低估有其诱人之处，但它通常也伴随着持续的低迷情绪，估值略低很容易变成估值更低，A股像是在这样的“低估常态”中浪费一周又一周，就像同样浪费掉的这半年。现实的原因是，资本市场始终是真实经济的投影。上半年国内经济先上后下，一季度疫情期间挤压订单和需求释放拉动高斜率修复，二季度多数行业需求和企业利润恢复偏弱。国内市场仍怀揣着一腔赤诚期待强刺激政策。但让投资者陷入迷茫的另一个重要原因是，我们也许太频繁地对宏观环境和所谓的反转做出预测，大多数时候，它们其实依旧处于“常态”。正如霍华德·马克斯在备忘录随后的内容中写的那样，面对常态，不再频繁预测未来走势或许是个好的选择：“偶尔市场可能会表现出极端情形，在过去的五十年中我已识别其中的五次。但是，如果我在50年的时间里，试图做50次市场预测，又会是怎样……亦或是500次呢？做这些预测时，市场温度也许稍高或略低，但又没有极端到可以产生可靠的结论，很显然，成功率将相当低。”第一条原则是指每个投资者在大多数时间都应在其常态的风险立场下操作，在进取性与防御性之间取得适合自己的平衡。权益市场在刚过去的2023年上半年并未走出低谷，以沪深300为代表的宽基指数在底部持续震荡，尽管种种指标显示出了较好的性价比，但不敢抄底似乎已经是投资者的共识。但倘若遵循常态的原则，投资决策将自然地显现出来：首先，保持适合自身风险收益偏好的资产配置比例，例如，对于大多数较低风险偏好的投资者来说，如果需要进行投资，或许可以将大部分资产配置于债券等更低波动、更高确定性的方向；其次，考虑权益资产的低估因素，根据自身情况适当配置权益资产，信赖经济将出现常态化的长期增长并反映至资本市场中。而这种资产配置形态，就比较接近我们常说的固收+产品。近10年数据回测，假设投资组合以不同比例投资于股票资产（万得全A指数为例）和债券资产（中证全债指数），“30%股+70%债”相较“100%股”，收益降低2.57%，波动降低16.13%，“10%股+90%债”相较“100%股”，收益降低3.32%，波动降低20.91%，呈现出较为明确分层的风险收益特征，以供投资者根据常态风险立场进行考量。而第二条原则，更精确来说，其实是指只考虑事态将维持常态或更糟，即使在资产相对低估时，也并不总是盼望反转能够迅速到来。这样将确保我们的投资具备足够的"安全边际"。同样以对于大多数较低风险偏好的投资者为例，债股配置策略，也展示了在风险控制、底线思维方面的一定优势。偏债混合型基金指数和二级债基指数数据显示，两者近十九年增长率双双告负的年份只有2011年、2022年。比如大家担心的，尽管当前可能是比较有性价比了，但如果之后会继续下跌呢？实际上，在经济自然增长时，倘若错过了折价买入的机会，问题的严重程度要高于太早开始买入好资产。霍华德·马克斯曾说，没有任何人可以说服您今天就应该用光所有的钱。但同样，没有人可以说服您应该一点也不投。其实这正如格雷厄姆简要而强悍的谏言：投资于股票的资金，决不能低于资金总额的25%，且不得高于75%；与此对应，其债券投资占资金总额的比例也应该在75%到25%之间。思考宏观环境及其如何影响我们的投资决策非常正常。然而，最重要的是，保持谦逊、保持镇静、保持忍耐，习惯罕见极端情形之外的常态。
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风险提示：①、②数据来源：wind，截至2023.6.30；③数据来源及计算方式：WIND，取样区间2013年1月1日-2022年12月31日。计算方式为：假设投资组合以不同比例投资于股票资产（万得全A指数为例）和债券资产（中证全债指数），分别计算模拟组合年化收益率、年化波动率，不考虑交易费用。模拟测算结果仅供参考，历史数据测算不代表未来收益表现，基金指数表现不代表个别基金表现，不构成投资策略建议，不代表收益承诺和保证；④数据来源：Wind，2004/1/1-2022/12/31，万得偏债混合型基金指数代码：885003.WI；万得混合债券型二级基金指数代码：885007.WI。
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